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私募股权投资,私募大佬林鹏、梁爽共发声:市场存在被冷落的机会 当下该如何投资?

发布日期:2021-03-26 01:22:08 来源: 编辑: 阅读: 0
私募股权投资,私募大佬林鹏、梁爽共发声:市场存在被冷落的机会 当下该如何投资?

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近期市场调整,主要市场指数沪深300指数自年内高点已回调近15%,创业板指数调整已超过20%,市场上的主动权益基金此轮也遭受了比较明显的回调,面对市场回调,对于经历过市场大风大浪的老基民,只要回顾下过往的2015、2016、2018、2020年历次大跌后的优秀基金表现,便可轻易得出“择时无效、坚持拿住优秀的基金”是长期投基最靠谱的方式。


对于新基民而言,投基经验还不是很丰富,眼下的市场波动对他们的心里虽然造成了一定冲击,但是市场越波动,越应该保持内心的平静,别乱了阵脚,对优秀的基金造成了“误杀”。此时不妨多听听业界专业人士的声音。


近期,明星私募机构和谐汇一基金经理林鹏表示,对市场不悲观,市场存在着被冷落的机会。


对于市场普遍关心的通胀问题,他表示虽然市场担心利率上涨对资本市场造成冲击,但无论是中国还是美国,历史上的数据证明只有在恶性通胀时候,利率才对股市造成非常明显的冲击。大致可以认为美债收益率超过3%以上是比较明显的恶性通胀状况,最近的美债利率上行是在3%以内走出来的,它往往代表的是经济的回暖,企业盈利的修复,因此虽然说资金成本有所上升,但是对资本市场的影响并非意味着只会跌,这种影响是随机的,也没有一个非常明显的规律可言。


从利率环境来说,目前并没有看到大规模通胀的迹象,过去几十年只有两种情况导致过非常明显的全球性通货膨胀:一种是危机,比如战争危机,但也是短期冲突;另外一种是某一个经济体的崛起,可能对全球大宗商品产生非常大的需求,从而导致比较高的通胀。目前来看还看不到一个这样的经济体。


林鹏从市场结构出发,提示了未来的投资机会。从市场本身的结构来说,过去的两年实际上市场分化越来越大。简单的说,少数行业在涨,大多数不是这些行业的公司,越来越多在跌,这就造成了股价结构分化越来越大,过去三年,每年上涨的股票数量越来越少,其实这也意味着很多行业很多公司有可能是被忽视的。


比如过去一直比较风光的计算机、消费电子这些行业,如果用PE或者PEG去来衡量估值水平的话,很多公司估值水平已经到了一个比较低的位置。这几年没涨,可能它们不属于核心的行业,或者说可能市值太小,没有人关注,但未必就没有机会,有一些行业系统性地被低估到了历史的最低点,在这里面其实我们能找到很多优秀的好公司。


同时,他也谈了对市场关注的抱团股的看法,由于大量的资金集中在核心资产,其他很多行业长期不受人关注,成交量低迷,对这些行业来说,它并不需要非常大的资金量,只需要从核心资产中分流出来很少一部分资金量,就能让这些行业的公司产生非常好的股价表现。


对于抱团股,如果未来资金没有大幅供应,市场中的资金一定有资金分流到最省力、最有效率的地方,会有部分资金分流到其他行业当中去,这也是这个市场依然存在着很多机会的一个非常重要的理由。


林鹏认为,一方面,目前来看,利率还不至于到一个恶性通胀的程度,另一方面,当前市场上其实还是存在着很多的机会,并不像07年或者15年一样,觉得整个市场的股票都被炒了个遍,很难找到特别好的公司。


反映到管理的产品上,林鹏目前组合保持了非常均衡的布局,不去主动参与抱团,而是寻找市场冷落的机会。目前来说,和谐汇一的整个研究团队的研究方向都是基于这样的一个思路去开展研究。简单来说,就是放开研究视野,在市场关注较少的行业或领域,找到一些好的投资标的概率还是很高的。


和谐汇一董事总经理兼基金经理梁爽,则在如何挖掘市场中被冷落的投资机会方面,谈了他的投资观点。梁爽现在是和谐汇一的核心投资团队成员,来和谐汇一前,在一直以来注重“价值投资”理念的东方证券工作了17年。


梁爽2003年底加入东方证券,曾任职东方证券证券投资业务总部副总经理,是东方证券自主培养的基金经理,一直以来管理的是注重绝对收益的自营资金,拥有13年的投资管理经历。他坚持价值投资风格,在总体风控指标管理严格的前提下,可追溯的任职期间年化收益率达到23.95%。


梁爽的核心观点如下:


市场上存在着被忽视的机会,幸运的行业不会一直幸运,在投资时要考虑行业的时代背景和企业所处的发展阶段。要理性看待“唯赛道”式的投资,现在市场上所说的赛道也好,热点也罢,其实很多时候是处在行业发展周期的第一阶段,鱼龙混杂,一些公司会在后续发展的时候遇到问题,要重视成功进入第三阶段的企业投资机会。诸如企业文化、品牌、公司管理层等公司的无形资产,非常难以复制,这些无形资产在某种程度上体现了一个公司的格局,在投资框架里应被赋予更大的权重。投资不是赌博,押大或者押小,核心要看公司质地,好公司也要有好价格,估值要合理。给企业估值不是说是要估出什么东西,关键是要去关注企业的长期业绩的可持续性和可预测性。


1、梁爽坚守的投资理念:幸运+优秀+合理


老东家的培养,使梁爽形成了一套完整的投资理念,可以概括为三句话:选择幸运的行业,选择优秀的管理层,以合理的价格购买。


从梁爽多年投资的经验来看,要取得好的投资业绩,除了需要拥有一套比较完整并行之有效的投资理念外,也需要有懂你的客户,客户的资金属性也很重要。市场难免会有市场波动比较大的年份,由于之前管理的是自营资金,都是以长期收益和绝对收益为目标,在市场大幅波动的情况下,公司也不会去做一些干扰他投资的行为,某一年的净值不是太好,资金也不会立马被大幅撤回,这使得他这么多年来养成了价值投资的理念。


来到和谐汇一后,梁爽坦言,投资理念跟过去不会有什么变化,仍然会坚持朴素的价值投资的理念,这与和谐汇一的公司投资理念也是一致的。唯一变化的可能是管理资金的性质,以前是公司自营资金,接下来转向管理客户的钱,但梁爽依然会采取绝对收益的管理理念,注重本金的投资安全,将风控指标设置得比较高,选择幸运的行业和优秀的管理层,以合理的价格购买安全性高的公司。当然,未来如果碰到市场非理性下跌,梁爽也会积极应对,逆向投资。他对未来资产管理行业充满信心,随着居民投资理念的成熟,希望购买和谐汇一的产品的客户,是真正能够认可和谐汇一的投资理念的客户。


2、幸运的行业不会一直幸运,要考虑行业的时代背景


梁爽谈到,从他的从业经历来看,幸运行业不会一直幸运。他研究过很多行业,研究过的第一个行业是有色行业,在2006-2007年表现的特别猛,当时所有的有色研究员都是明星研究员,这是有一个很大的时代背景的,当时中国经济是以基建或者投资为主要拉动经济的动力,对有色板块大宗原料的需求旺盛,导致有色行业表现突出。但是到了2011年之后,随着经济增速下来了,整个板块的机会就不大了,所以说我们研究行业的时候,首先要考虑行业所处的时代背景。


后来还研究了电子行业,这个行业从本质上来说,不是一个很吸引人的行业,因为电子产品迭代或者说科技进步的速度非常快,行业的公司必须投入较多的精力去更新迭代产品,否则一不小心就会被后来者跟上。比如某电子元件设备及制造商,2011年之前由于研发了智能手机触摸屏,在行业内处于技术领先地位,因此股价有了很大涨幅。但是,2011年之后,因为行业手机触摸屏技术更新迭代加速,该公司没有技术上的更新,也没有新的产品储备,从而被同业赶超,失去了行业的领先技术优势,遭到非常大的冲击,市占率一路下滑,股价从此便一路下滑。


梁爽总结了过往行业投资经历,得到了一些启示:一是,在研究行业时要研究产品周期和企业的创业周期(企业所处的发展阶段);其二,希望找到一些类平台的公司,不仅公司的研发实力要很强,而且要有很强的产品储备,不至于说某个单品受到冲击后,公司的业绩或者股价会受到很大的冲击。


3、挖掘行业第三发展阶段和被市场忽视的投资机会


现在市场上所说的赛道也好,热点也罢,其实很多时候是处在行业发展周期的第一阶段。在这个阶段,行业通常是新兴行业,行业机会很大,产品渗透率上涨的很快,行业内所有的公司都有机会,但是在这个阶段,行业内的公司往往鱼龙混杂,一些公司会在后面发展的时候就会遇到问题。所以说,要理性看待“唯赛道”式的投资。


谈到第二阶段,这时行业进入了一个竞争比较激烈的阶段,因为许多企业看到了第一阶段的行业利润率太丰厚,选择扎堆进入导致利润率下降,竞争逐渐白热化,这个阶段许多企业会被淘汰,比如OLED行业,当时处于第二发展阶段时候,许多工程企业进入这个行业,比较热门的一些企业技术上没有快速迭代的公司,在这个阶段就被淘汰了。


能成功进入第三阶段的企业,它的行业龙头地位就已经形成了,发展趋势也很稳定,处于第三阶段的企业,发展周期是最长的。在这个阶段行业的龙头地位越来越集中,拥有越来越高的市场话语权,而市场话语权就意味着市场定价权越来越强。所以说我们会尽量去发掘处于行业发展周期第三阶段的这些龙头公司的投资机会。


在梁爽研究的行业里面,他认为幸福感最高的两个行业,一个是白电,一个是消费品。


从2013年开始,白电几乎每年都会有机会。主要原因是之前行业竞争非常激烈,2013年之后,行业已经进入了发展周期的第三阶段,在这个阶段,销售费用率还会下降,如果去看一下白电公司的报表的话,从2013年开始,净利率水平从之前可能七八个点,后来5个月增长了14、15个点,一方面净利率提升,另外一方面市场份额提升,所以它的净利润提升是非常大的。


又比如,大家熟悉的消费品行业,很多都属于发展的第三阶段,在梁爽看来,现在的大消费行业细分行业里面,有些细分行业已经进入了第三发展阶段,在这个阶段的话,行业未来的空间会很大,这也是他未来投资的重要方向。


这是有一个很大的时代背景,中国处于消费升级过程中,老百姓的收入提高了之后,需求层次越来越高。根据马斯洛需求层次理论,消费需求会由必选消费需求向一些精神方面的需求(比如娱乐性需求)发展,所以从2013年开始,传媒行业爆发起来了。


梁爽2013年在传媒板块上就曾获得过丰厚的回报。但是在投资传媒行业的时候,后来发现一个特征:像游戏、电视剧或者电影,没法判断说它下一步,到底卖不卖奏,也就是说它的业绩波动性是很大的,业绩可预测性是比较差的。以前国内一些游戏公司可能花个几千万随便研发一下,就能赚大钱,这种现象以后很少会存在。所以,后来在投资传媒公司的时候,梁爽就会尽量去找一些平台的公司。后来港股开通之后,他在港股寻找到一些平台性的公司,这些平台公司特点是实力很强,具有很强的网络效应。


此外,梁爽表示,也不是说,那些被大家忽视的行业,就不存在投资机会了。比如一些周期股,在行业低迷的时候,一些成本控制能力强的公司,在同行亏损的时候却能赚到钱,这样的公司买入就具备很好的安全垫。


4、选股时赋予公司无形资产更大权重


在研究一家公司时,通常情况下投资者会非常关注一些定量的财务指标,比如要有好的净资产收益率、资本回报率、自由现金流等,能够帮助投资者避开一些财务状况比较差的企业,但是在梁爽看来,除了要关注企业的有形资产外,对无形资产的关注更加看重,原因在于有形资产是显性的,相对容易复制,而投资者看得到的企业财务指标是最终经营的结果。而企业取得业绩背后的人的因素更为值得关注,诸如企业文化、品牌、公司管理层等公司的无形资产,这些非常难以复制,这些无形资产在某种程度上体现了一个公司的格局,在梁爽选股的投资框架里被赋予了很高的权重。看一个公司,要看公司的企业文化,包括公司管理层是否有同理心,是否能够带领企业执行好公司的发展战略。公司的精气神怎么样、员工状态怎么样,员工收入水平的高低。


举个例子,比如白电行业的两家头部企业,其中一家很久处于行业领先地位,但近一两年优势逐渐被行业第二的公司赶超,按照梁爽的理解,可能是这家公司的管理层出了问题,导致公司的发展战略发生了偏航。一个公司的管理层就像一艘航船的舵手,如果舵手出了问题,公司未来就会面临很大的问题。


5、去关注企业长期业绩是否可持续、可预测


作为一个曾经掌管自营资金的绝对收益追求者,梁爽对投资的安全边际很看重。在选股时,经常会去考虑一个企业的长期的终值会在哪里,如果觉得一个企业的竞争优势在5年或10年后会消失,他一定会将这种因素计入对这个企业的估值体系里,确保买的标的具备足够的安全垫。这么多年经历了多轮市场周期,对于市场进行到估值不可理喻的时期,他也会停止购买甚至抛掉一些持仓,去调整组合的整体估值。


市场上,传统的估值方法是用市盈率PE来衡量上市公司估值,实际上从去年下半年开始,对于一些抱团股,市场上放弃采用PE估值法,而是选择DCF估值的方法去给公司估值。DCF估值方法是决定资产价格的核心理论框架,但它是很少应用到实际当中的,因为它的假设条件太过于主观,尤其是位于分母端的贴现率,如果选择不当,可能对估值体系造成非常大的冲击。


怎么从DCF估值角度来理解此轮抱团股的下跌?


所谓DCF估值,是将股票未来所能产生的自由现金流根据合理的贴现率贴现,得到股票在目前的价值,比较现值和价格来决定买卖。


DCF估值法尤其适用于那些现金流可预测度较高的股票,但对于现金流波动频繁、不稳定的行业,如科技行业,DCF估值的准确性和可信度就会降低。在现实应用中,由于对未来十几年现金流做出准确预测难度极大,DCF较少单独作为唯一的估值方法来给股票定价。


一般而言,基金经理会把无风险收益率加上一个风险补偿作为贴现率,这个贴现率没有一个特别精确的数字,贴现率的选择主要是根据基金经理对企业未来经营风险的判断,企业未来的经营风险较高时,贴现率也应较高,当未来的经营风险较低时,贴现率也应较低。也就是说,如果基金经理觉得公司品牌好,可以经营的时间很长,通常会给与较低的贴现率,企业的贴现后的现值就会比较高。


贴现率也会受利率水平的影响,去年整体货币宽松背景下,贴现率中的无风险利率水平较低,使得整体A股股票资产的贴现值处于较高的水平。但是近期的美债收益率上行改变了市场的预期,利率水平的上行对整个市场的估值造成了一定的杀伤力。


这是从DCF模型角度,从理论上,来解释了抱团股杀估值的原因。但这只是理论上的解释。实际中使用DCF模型估值实在太主观了。除了分母端的贴现率有很强的主观性外,在分子段对企业的业绩增长预测也不容易。需要对公司未来非常长时间的企业的经营的现金流来做出预测,它是一个建立在极强假设之上的一个估值方法,只有在极其乐观的时候才能用,而我们知道企业实际上经营的过程当中会遇到很多各种各样不同的风险,企业的经营从一定程度上是不可预测的。


梁爽谈到,用DCF模型给企业估值,其实重要的不是说是估出什么东西,关键是掌握一个方法在里面。它给予投资者最重要的启示是,要去关注企业的长期业绩的可持续性和可预测性。在实际应用中,为什么有些公司市场给的估值比较高,排除炒作股和市场情绪因素,那就是因为它的业绩可预测性、可持续性强,就像某高端白酒品牌,可能说3-5年维持15%以上的业绩增长是没有问题。又比如,我们现在看到的一些电子股,或者说是消费股,从现在它的产能布局上来看都是可以预测到未来三五年之后的业绩的。


6、投资不是赌博,押大或者押小,核心要看公司质地


针对近期投资者普遍关心的今年将流行大盘风格还是小盘风格,梁爽从他多年的投资经历给出了他的理解,到底是选市值大的公司还是市值小的公司,如果投资股票紧盯着这个问题,便会陷入一个谜团无从下手。2015年的时候,市值超过1000亿元的大公司很少有投资者去看,发展到最近两年可能低于1000亿的公司大家很少看,这波抱团股下挫后,有的投资者认为今年可能是小盘股占优。但是,梁爽认为,公司大小盘并不是选股最重要的,核心还是要看公司的质地,如果公司真的好的话,他也可能会配的很重。


从过往的管理经验来看,押大小盘风格和去追踪热点跟风投资一样,并不能对长期的投资业绩产生贡献,抵御风险和获取收益主要的途径就是选择好的股票。比如2018年的时候,梁爽管理的资产回撤控制是比较好的,一方面适当进行了降仓,更重要的是对一些核心的优质股票坚定持有,2019年后很快就收复了“失地”,在2019年又买了很多优质的股票,重点配置了估值比较合理的一批白马股。包括一些龙头消费电子、港股科技公司、新能源公司,在2019年、2020年回报丰厚。


梁爽在某新能源车公司上投资获利,但并不是在公司市值涨起来了,跟随投资大市值的潮流买进去的,而是从研究公司财务报表,从公司基本面出发,很早就买入的。


7、遵守获取绝对收益的投资纪律,牢记均值回归规律


关于抱团股行为,如果抱的是好公司,估值合理也是没问题的。但是作为一个绝对收益的基金经理,选到了好公司,但是如果不考虑估值的话,是一个对基金持有人不怎么负责任的做法。


未来A股优质公司的整体估值中枢上升是大概率的,但是一定要考虑估值的合理性,均值回归是做绝对收益必须考虑的一个问题,梁爽始终遵守这样的投资纪律。在他的投资里面,只要有股票涨到超过了他的容忍范围,他就会做出卖出的行为。


公司如果是好公司,但是如果估值太贵,从做绝对收益的角度出发,也会暂时放弃。


比如,梁爽曾投资过的新能源车产业链公司和旅游业公司,当时买了,由于涨的很快,第二年就实现了预期的收益,他认为估值不再合理,就止赢了。但是没想到后面又翻了一倍。但是梁爽并没有后悔,他认为从管理资金的心理来说,必须做这样的事情,因为自己对估值的要求会比较高一点。追求估值的合理性,是自己这么多年来严格遵守的操作纪律。


8、投资风格上,将维持中高仓位、中高集中度


谈到持仓风格,梁爽常态的做法是维持一个中高程度的仓位,在过往管理资产时,遇到极端风险,比如2018年,也会通过主动性的降仓,但现在主要通过均衡配置行业板块,和精选个股来管理组合风险。从行业分布上来看,过往主要配置过的行业有周期、制造、TMT、新能源等,为了能够平抑组合波动,也配置过一些消费类的公司。


以前管理自营资金的时候,组合持有的个股不会太分散,会维持中高等级的集中度,太分散意味着自己对选股的质地把握标准可能偏松了,要取得好的业绩还是要适当的保持一定的集中度。所以,实际投资过程中,他会时常提醒自己是不是太分散了。


无论是林鹏还是梁爽,都认为当下市场存在着被冷落的机会。那么,对基金投资者而言,该如何看待当下市场波动?恐慌的时候应该怎么办?


其一,要知道波动是市场的正常现象。从权益基金的历史数据来看,短期市场波动不会改变优秀基金长期业绩向好的趋势,优秀的基金在某个阶段也会经历下跌,下跌过程中敢于对优秀基金坚守和布局,正是获取长期收益的重要基础。


其二,要学会正确处理情绪。在市场都恐慌的时候,特别是在周边到处充斥着忍不住要将优秀基金割肉甚至清仓离场声音的时候,投资者更要多想想长期,努力将自己的情绪与市场和周边蔓延的恐慌情绪隔离开来,克服人性的恐惧心理,真正做到拒绝短期市场波动影响自己的情绪,坚定长期投资信念,拥抱住能够带来长期收益的优秀基金。### (内容来自东方证券财富管理)


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